巴菲特批判 (2008-07-16 10:44:28)
标签：财经 分类：编读往来
[Value之家]
sosme
巴菲特批判
准备写这篇文章的时候标题是“巴菲特研究”，不过这不足以表达我写此文的目的所以改取了“巴菲特批判”这个有点哗众取宠的标题张毅君。
首先感谢feiyjiang君提供的精彩观点：现在的巴菲特就像建国初期的毛泽东，成为很多人心目中的神，在中国对偶像的崇拜很容易导致教条主义，伟人曾经说过的每一句话都是我们行动的典范，悲剧就是这样发生的张毅君。其实巴菲特也和我们绝大多数人一样，也是通过不断的学习来完善自己的投资理念的，所不同的可能是他的悟性和恒心。
就目前的现状而言至少存在局部“神话巴菲特”的现象，很多人在并不了解巴菲特的情况下仅凭短期业绩就以中国的巴菲特自居，还有很多人（可能包括我自己）背了几句巴菲特语录或看了几本关于巴菲特的书就能指点江山并以巴式传人自傲张毅君。意识决定思路及策略、我不能让自己的意识被我的“自以为是”所束缚，从突破自我开始突破对巴菲特的迷思。此帖会在未来很多年里持续对巴菲特思想进行分析、批判及弘扬，我不想让此帖成为巴菲特思想的记录版而是巴菲特思想的批判版。我希望达成以下目的：
（1）彻底了解真实的巴菲特；
（2）对巴菲特思想在批判的基础上吸纳
（3）打破对巴菲特的偶像崇拜
我有耐心用几年甚至几十年的时间来进行这三个课题张毅君，那么从那里开始呢？
关于巴菲特目前已是一个泛滥成灾的话题张毅君，还是从了解巴菲特开始吧，就从巴菲特在伯克希尔•哈萨维公司42年的投资历程开始：
伯克希尔与标普500的绩效对比（％）
年份
A:每股帐面价值增长率
B:标普500（含股利发放）增长率
相较结果(A-B)
1965
23.8
10.0
13.8
1966
20.3
-11.7
32.0
1967
11.0
30.9
-19.9
1968
19.0
11.0
8.0
1969
16.2
-8.4
24.6
1970
12.0
3.9
8.1
1971
16.4
14.6
1.8
1972
21.7
18.9
2.8
1973
4.7
-14.8
19.5
1974
5.5
-26.4
31.9
1975
21.9
37.2
-15.3
1976
59.3
23.6
35.7
1977
31.9
-7.4
39.3
1978
24.0
6.4
17.6
1979
35.7
18.2
17.5
1980
19.3
32.3
-13.0
1981
31.4
-5.0
36.4
1982
40.0
21.4
18.6
1983
32.3
22.4
9.9
1984
13.6
6.1
7.5
1985
48.2
31.6
16.6
1986
26.1
18.6
7.5
1987
19.5
5.1
14.4
1988
20.1
16.6
3.5
1989
44.4
31.7
12.7
1990
7.4
-3.1
10.5
1991
39.6
30.5
9.1
1992
20.3
7.6
12.7
1993
14.3
10.1
4.2
1994
13.9
1.3
12.6
1995
43.1
37.6
5.5
1996
31.8
23.0
8.8
1997
34.1
33.4
0.7
1998
48.3
28.6
19.7
1999
0.5
21.0
-20.5
2000
6.5
-9.1
15.6
2001
-6.2
-11.9
5.7
2002
10.0
-22.1
32.1
2003
21.0
28.7
-7.7
2004
10.5
10.9
-0.4
2005
6.4
4.9
1.5
2006
18.4
15.8
2.6
每年平均
21.4
10.4
11.0
总获利(1964-2006)
3612倍
65倍
从上表会得出很多有价值的结论：
1、在与市场42场的漫长较量中张毅君，巴菲特只输了6场，获胜率是85.7%，特别是从1981年到1998年连续18年战胜市场；
2、伯克希尔与标普500的业绩分布：
伯克希尔
标普500
亏损年度数
1
10
赢利0％－10％的年度数
6
8
赢利10％－20％的年度数
13
9
赢利20％－30％的年度数
9
7
赢利30％－40％的年度数
7
8
赢利40％－50％的年度数
5
0
赢利50％以上的年度数
1
0
年度总数
42
42
从此表可以看出巴式的成功之道：
（1）尽量减少亏损的年度数张毅君，投资的第一要务是避免损失，这也是巴菲特极度重视安全边际的根源；
（2）尽量增加暴利的年度数，伯克希尔有6个年度赢利在40％以上而标普500却一年都没有，那么暴利来源于那里呢？巴菲特从来没有说过，我认为暴利同样来源于安全边际张毅君。
我得出关于巴菲特思想的第一个批判：巴菲特思想的核心即不是“伟大公司”也不是“特许经营权”或所谓的“永久持有”而是从他老师格雷厄姆那里继承下来的“安全边际”张毅君。
2008-7-16 0:31:00
sosme
在对巴菲特的投资历程进行回顾时除了1957-1969年的这段经历颇具神秘外张毅君，还有些待解的谜团：在55年的投资生涯中巴菲特到底持有过多少股票、平均持有周期是多少？早期与后期的投资风格到底有多大差异？
虽然关于巴菲特的研究很多但这些问题都没有明确的答案，我看过一份统计资料在1977－2004间的27年，巴菲特投资3年以上的股票仅有22只，那么那些投资3年以下的股票有多少呢？其中有多少试探性的投资或失败的投资呢？分析巴菲特投资的那些3年以下的股票可能比那些我们熟悉的类似可口可乐的经典股票更有学习价值张毅君。
我们看到的巴菲特组合只是一个最终的结果，那么这个结果是如何产生的呢？我认为这是一个“优中选优”的过程，投资3年以上的那22只股票可能是从数十只甚至是上百只试探性投资中进行选择的结果（然后再集中）张毅君。其实这个“选择过程”才是巴菲特思想的关键之处，可惜我们对此知之甚少。
我得出关于巴菲特思想的第二个批判：巴菲特思想的核心在于“选择过程的分析”而不是“最终结果的启示”张毅君。
2008-7-16 0:35:00
sosme
这里特别关注Vmanager君的发言
（1）我会不断地批判自己，我不会去批判别人，因为投资是自己的事情张毅君。
（2）我们不断地吸呐着各种繁复的信息，只有自己吸收之后，才是自己的张毅君。来自巴菲特的任何东西，也是信息的一部分。不存在神化或者偶像的说法，最后自己作出的每一个投资决策是由自己负责的。世界上不会有第二个巴菲特，毫不惭愧地说，也不会有第二个“我”。
（3）我们只知道，他的最基本的投资思维，已经足以使我们获得属于我们自己的成功，我们不会强求自己去具备他具有的所有特质张毅君。
可以说Vmanager君最了解我写此帖的目的之所在，此帖主题“巴菲特批判”的内涵Vmanager君基本一语道破，我的表达方式与Vmanager君基本一致：“巴菲特批判”的实质是“自我批判”！严格而言巴菲特理念只属于巴菲特本人，我们所理解的巴菲特理念只不过是我们的“自以为是”而已，我们通过各种途径所理解并形成个人意识的巴菲特理念与真实的巴菲特理念是两个不同的概念，我们的“自以为是”可能是不完整的、有缺陷的、甚至是错误的张毅君。格雷厄姆有个观点给我留下深刻印象――“对一家企业的状态，只有一半是事实，而另一半却是人们的观点”――对于巴菲特理念（其实对任何理念都一样）同样如此：只有一半是事实而另一半却是人们的观点，批判的目标不是那一半事实而是另一半我们的观点。“巴菲特批判”的内涵就是对“个人的巴菲特理念”进行持续的过滤及修正。
我得出关于巴菲特思想的第三个也是我认为最重要的批判：巴菲特思想的核心不在于它本身（它的成功已无需论证）而在于我们对它的认知程度张毅君。
2008-7-16 0:37:00
方舟88
好张毅君。期待下文。
2008-7-16 0:37:00
sosme
张毅君提到：什么是“选择过程的分析”张毅君？（关于巴菲特第二个批判的主题）
这也是我想展开探讨的地方张毅君，这也是巴菲特研究的盲区之一，包括刘建卫等所谓的巴菲特研究专家对此的涉猎也非常罕见，当然我没做系统的研究只谈自己的粗略想法：
我认为巴菲特的投资过程与我们没多大的区别，他也有自己的“股票池”、他最终的投资组合来源于从这个“股票池”里优中选优的结果张毅君。这涉及两个问题：
（1）这个在他能力圈范围以内的“股票池”是如何形成的张毅君？我认为这个“股票池”比他最终的投资组合更有意义也更有研究价值；
（2）这个“优中选优”的过程是怎样的呢？他选择了谁当然重要、但他淘汰了谁也许更重要，他最终的选择已成公开信息而那些被淘汰的故事就成了被掩埋的信息，其实关于巴菲特的故事我们只知道一半张毅君。
具体来说明这两个方面，根据上面的统计资料在1977－2004间的27年巴菲特投资3年以上的股票仅有22只，其中包含绝大多数为他带来主要收益的所谓经典投资，但巴菲特不会在这27年间只关注过这22只股票，这22只股票可能是从220只股票中甄选出来的，那么这220只股票是如何进入巴菲特视野的？从220到22之间的思路是什么呢？就目前而言我们很少看到这方面的资料张毅君。巴菲特的很多经典投资比如可口可乐、富国银行及GEICO在投资的过程中并非一步到位而是多批次建仓的，最终的所谓重仓是个逐步累积的结果更是思路逐步聚焦的结果（意识决定行动），这背后的故事是被淘汰的个股逐步出局（同时可能会有新的目标进入股票池），我们只得到结果而没有得到过程。在一个完整的巴菲特都未了解清楚的情况下，学习巴菲特可能会误入歧途。目前大部分巴菲特的研究只不过是“事后推导”根本无法重现整个过程。
再举些更具体的例证：
A：在富国银行与花旗银行之间为什么选择前者张毅君？巴菲特不选择花旗的理由是什么？或在什么价格或状态的情况下他才会选择花旗？
B：在可口可乐、百事可乐、麦当劳、耐克之间为什么最终的选择是前者？我们只知道巴菲特的永久持股其实巴菲特在他的投资生涯中完成了许多卖出交易，其中包括所谓的核心资产，根据《象巴菲特一样交易》中披露的资料巴菲特曾对麦当劳进行短期持有，我将其理解为最后被淘汰的品种，那么在巴菲特的重仓股中为什么麦当劳不能入选呢？可惜我们只知道可口可乐入选的理由而不知道麦当劳落选的理由张毅君。根据同本书中披露的信息巴菲特在1999年曾买入过耐克，但后来就基本没有相关的信息披露了，估计也只是短期持有或轻仓持有，那么当初买入的理由是什么呢？最终没有成为主要持有的重仓股的理由又是什么呢？
写到这里我突然冒出关于巴菲特思想的第四个批判：巴菲特思想的核心首先是全面、真实、彻底的了解而不是简单的复制张毅君。
2008-7-16 0:38:00
sosme
市场是否有“庐山真面目”呢张毅君？
就市场表现而言只有回顾历史的时候才能呈现真面目、而面对未来的时候真面目在那里呢张毅君？
市场的本质特征之一就是矛盾重重的张毅君，在时光的长河中我们能把握的到底有多少呢？
巴菲特说过：对卓越公司我愿意永久持有
巴菲特也说过：在别人贪婪的时候恐惧张毅君，在别人恐惧的时候贪婪
市场的基本逻辑却是：当别人贪婪的时候自己将更贪婪张毅君，当别人恐惧的时候自己将更恐惧！
实践大师的投资理念远比背诵大师的投资理念困难百倍张毅君，尤其是当大师的理念自身也充满矛盾与冲突的时候，在《巴菲特批判》这帖中我有个明确的观点“价值投资：知不易行更难”：
“知不易”在这里找到明确的注脚：在矛盾与冲突的理念之中找到自己的投资之道需要智慧、经历及顿悟；
所谓的“行更难”就更好理解了――你要“战胜自我根深蒂固的人性”、如果人性容易被战胜那它就不是人性了张毅君。
关于巴菲特思想的第五个批判：巴菲特思想体系是一个矛盾的统一体而不是某些局部现象的简单概况（比如几条语录或几个案例）张毅君。
2008-7-16 0:43:00
sosme
随着对巴菲特的探讨不断深入，关于巴菲特的很多迷雾都在逐渐散去，一个真实客观的巴菲特逐渐明晰张毅君。现在是拨开关于巴菲特最大迷雾的时候了：巴菲特对所谓卓越公司的投资收益率到底如何？根据刘建位的《巴菲特如何选择明星股》中的资料，我整理了下表：巴菲特最经典的七大投资：
公司
持有年限
投资收益
年均复合收益
1
可口可乐
17
6.41倍
12%
2
政府雇员保险公司
19
52.37倍
23%
3
华盛顿邮报
31
154.36倍
17%
4
大都会/ABC
10
7.15倍
22%
5
吉列公司
14
7.16倍
15%
6
美国运通
11
5.81倍
17%
7
富国银行
15
7.58倍
14%
与伯克希尔的净值增长率22％比较所谓的经典投资并未对伯克希尔的净值增长有贡献甚至还是一个拖累的因素，巴菲特对卓越公司的长期持股并未战胜自己的伯克希尔张毅君。我非常同意上面“落日孤烟”君的分析，巴菲特的投资能力确实优异但也确实被夸大了。巴菲特成功的另一半来源于对保险公司的管理能力。从上表也可以看出经典投资中表现最优异的恰恰是政府雇员保险公司。
相对以上的所谓经典投资巴菲特对中石油的投资就更经典了：巴菲特对中国石油的持股成本约在1.65港元（根据刘建位的《巴菲特如何选择明星股》中的资料），卖出价在11港元－15港元之间取平均值13港元，巴菲特持有中国石油6年总收益7.88倍，年复合收益率41％张毅君。虽然中石油A股的价格目前还在38元左右，不过就巴菲特而言对中石油的投资早已远远战胜可口可乐及伯克希尔本身了！
被国人津津乐道的巴菲特对可口可乐的投资收益率仅仅12％张毅君，我感叹那些所谓口口声声要复制巴菲特的人对巴菲特到底了解多少？
2008-7-16 0:44:00
sosme
最近写帖很少，这是2007年写的一帖、自我感觉不错，转在老张这里希望能进行持续的更深入探讨张毅君。
=
2008-7-16 0:47:00
woshimucai
投资时间越长张毅君，越发现，巴菲特其实只是个人，不是神
2008-7-16 8:12:00
锤头
《投资大家巴菲特》巴的早期年报中对“传统投资”的定义：大多数人赚钱时，我们也赚，赚的程度差不多；当大多数人输钱时，我们也输，但是输得少一些张毅君。概之，“在熊市中取得优秀的业绩，在牛市中取得平均业绩”。我们做投资时这样想过吗？安全边际我认为更多是对传统投资的一种定量。
2008-7-16 8:56:00
Duke
赞!
2008-7-16 9:05:00
peeke
可口可乐的收益包括股息吗张毅君？
2008-7-16 10:00:00
Yale
第7楼最有说服力张毅君。吹捧最多的那几个股票，收益率还不如中石油，说明还有很多未知的东西
2008-7-16 10:15:00
张志雄
很好.把它放在下期杂志吧.
2008-7-16 10:17:00
richwood
好贴张毅君。
其实芒格早说了巴菲特的投资是Ｓ级，而且决策的思路是什么，只是我们都在看光鲜的如何赚钱，而没考虚人家为什么这么思考的张毅君。
从另一个角度(不谈标的)
投资最核心的是什么,其实我感觉是概率.把握极大胜算,又不被黑天鹅杀死的人,一定是这个市场中的强者.
我要从新排列对我影响最大的投资大师们.
原第一位,巴菲特,要变成现在的顺序.
第一. 芒格,教人思考,教人做人.多元科学习,投资强者和生活强者.
第二.格雷厄姆,市场先生实在是太深入了.
第三.巴菲特,其字字珠机,实在是学习典范.
第四.林奇,提高兴趣,改变投资风格,对于我受益颇大.
第五.米乐,莫布森.让我更好的了解芒格教给我们的东西.更好的理解企业价值.
当然,随着我看书的增加,人还在增多,但影响力,可能在也超不过以上几位了.特别是前四位的了.
人都是普通人，为什么人家能更好的思考与行动，这才是我们真正该深思的张毅君。
2008-7-16 10:19:00
黑白切
很有启发,也说一下几点想法:
1.了解自己尚且不易,更不要说了解这么复杂的人了.因此刘建位等人对巴菲特的解读有其能力限制,可能也受受众水平影响.至于是刘建位对老巴的认识仅限于此,还是考虑读者理解能力有所保留,还是他自己最有发言权.
2.老巴的业绩与指数的对比是一种结果,他的决策才是原因.相信以何种方式超越指数,比如每年较平均地超过还是某些年份大比例超过不是他决策时考虑的重点,甚至未必在考虑之列
3.我们要向老巴学习的话,只能学经过自己努力能理解的部分.即使我们自以为理解了可能有一部分也是有偏差的.看到有人说老巴也有运用趋势,退一万步来说,即使他真有利用趋势,你也未必能理解怎么用,更学不了他.
4.为什么不选花旗而选富国?在1990B-H年报中的一段话有重要参考意义:由于20:1的杠杆会扩大管理的效率(也可能扩大灾难的级别),因此我们对用便宜的价格买下经营不善的银行一点兴趣都没有.相反,我们的唯一兴趣时以合理的价格买入管理优秀的银行.
----括号的内容是我个人理解.当然花旗可能说不上经营不善,但其重点还是很清晰的.
5.老巴的业绩控股保险公司之前比之后要好得多.规模的影响是重要原因之一.看到这么多个人投资者羡慕老巴可以控股保险,我觉得意外.为什么他们不去看看事实,而仅仅想得到自己没有的东西呢?事实上,即使有足够财力,要经营好保险公司,从而产生低成本浮存金本身就是一种很高的技能.不客气地说张毅君，多数人要是哪天运气好有机会控股保险公司，那对于被他控股的保险公司是一场灾难．
6.老巴是接近全能的选手.就我们能发现和理解的能力就有以下几种:
(a)谈判能力张毅君，买公司时要得到合理价格，
（b)最知名的张毅君，买卖股票方面的能力，建立在对于企业，市场和人性的理解之上
（c)留住出色的管理层．让已经富裕的人继续为他努力工作
理解Mike Jordon可能不难,看他打球会以为没有什么动作是高难度的,直到自己也去试一下.
sosme的贴子多数质量较高,有空请多指点.
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